Latinii aveau obiceiul să sintetizeze preceptele în puține cuvinte. Așa a apărut și sintagma « post hoc, ergo propter hoc » care se traduce prin « după aceea, deci din cauza aceea ». Practic, ei se îndoiau de faptul că simpla secvențialitate între două evenimente ar trebui să postuleze și o legatură de cauzalitate între ele. Mi-am amintit de această expresie citind valuri-valuri de inepții despre un moment din tumultuoasa istorie a tinerei economii de piață românești : atacul speculativ împotriva leului din octombrie 2008 și urmările sale. Lucrurile s-au întâmplat cu destul timp în urmă, efectele (minore) au fost de mult uitate, dar mai este un domn, implicat direct atunci, care tot reîncalzește această ciorbă, ba chiar îi dă valențe pe care nu le-a avut vreodată. În contextul valului de acuzații la adresa Băncii Naționale din ultima vreme, mă simt obligat să îmi spun punctul de vedere. Înaintea mea, printre alții, Lucian Croitoru a scris un studiu amplu pe această temă, care tratează la standarde universitare subiectul[1]. Eu aș dori ca, în cele ce urmează, să îl abordez într-o formulă mai simplă, pentru a fi accesibil și nespecialiștilor interesați de această temă.
De fapt, ce s-a întâmplat atunci ? Trezorierii din câteva bănci cu capital străin (unul dintre ei fusese promovat ca vicepreședinte în banca respectivă) au considerat că, după declanșarea crizei financiare mondiale, leul este o monedă foarte fragilă. Un atac împotriva leului va avea drept urmare o – deplin justificată, gândeau ei – corecție de curs, adică o depreciere a leului ; dacă această corecție s-ar fi produs cu «ajutorul» lor, diferența de curs valutar ar fi rotunjit frumușel profiturile băncilor în care lucrau, cu un efect pe măsură asupra propriilor venituri. Până aici, nimic de reproșat ; în fond, din jocul în sus și în jos al cotațiilor de curs valutar, realizate de diferiți operatori în piață, se stabilește în final nivelul de echilibru de pe piață. Iar adâncimea pieței este dată tocmai de speculatori, adică de tranzacțiile făcute nu pentru nevoi de plăți în alte valute, ci pentru câștig între prețul de cumpărare și cel de vânzare.
Numai că, dacă treaba lor este să testeze încotro ar trebui să se îndrepte cursul valutar și să câștige din faptul că devansează direcția pieței, Banca Națională are, drept atribuțiune de căpătâi, « asigurarea şi menţinerea stabilităţii preţurilor ». Stabilitatea cursului valutar și evitarea unor fluctuații ample ale acestuia în intervale scurte de timp reprezintă una dintre cele mai eficiente pârghii în acest sens. Banca Națională nu «fixează» cursul, dar calculează fără încetare un nivel pe care îl consideră apropiat de «echilibru». Aceste calcule, cu caracter orientativ, au drept scop să monitorizeze direcția pieței și să evite mișcări bruște, într-o direcție sau alta ; în subsidiar, intervențiile din piață vizează, printre altele, supravegherea respectării regimului valutar, stabilit conform legii.
Băncile ai căror trezorieri erau de părere că leul trebuie să se deprecieze au început să coteze oarecum în afara pieței (cursuri mai slabe pentru leu), așteptând ca piața să se alinieze la nivelurile pe care le cotau ei sau chiar să treacă dincolo de acestea, sub impactul panicii. Așadar, ei cumpărau valuta la un curs slab al leului, speculând că în câteva zile o vor vinde la un curs și mai slab, marcând astfel un profit substanțial.
Doar că respectivii trezorieri au evaluat imprudent contextul și au făcut tranzacții care, îmi pare rău să spun, au arătat cât de slab pregătiți profesional erau, cât de puțin cunoșteau și respectau chiar abecedarul propriei lor profesii. Prima greșeală a fost că au atacat leul fără a avea aproape deloc lichiditate în lei. Adică, au cumpărat euro fără a avea lei cu care să închidă tranzacția. O minimă prudență ar fi trebuit să îi îndemne să aibă, cât de cât, o plasă de siguranță ; nu neapărat lei în cont, dar măcar titluri de stat cu care să poată mobiliza lei, la nevoie. Foarte siguri pe ei, respectivii au declanșat atacul fără a avea rezerve în lei cu care să își onoreze obligațiile născute din cumpărarea de valută. Pe ce or fi mizat ? Pe nebăgarea de seamă a Băncii Naționale ? Adică sar de la trambulină fără să văd dacă este sau nu apă în bazin ?
Neavând titluri de stat în portofoliu, cu care să facă rapid rost de lei pentru închiderea tranzacțiilor, băncile au rămas la discreția celorlalți jucători, care evident le-au « executat ». Față de o rată a dobânzii de 14,25 la sută (nivelul dobânzii la facilitatea de credit a Băncii Naționale) băncile în cauză au plătit în «overnight» rate care au explodat : 20, 30, 40, 60 la sută și chiar mai mult, pe măsură ce raportul dintre cererea și oferta de lei se deteriora de la o zi la alta ; în operatiuni de swap valutar, punctele de swap la care se făceau tranzacțiile au urcat dobânda overnight la valori chiar mai ridicate.
Dacă ar fi avut lichiditate în lei, băncile respective ar fi putut rezista o săptămână, două, poate chiar 3 – iar piața ar fi putut, eventual, să se alinieze la cotațiile lor. Eroarea absolut copilarească, pentru a nu o denumi altfel, de a nu avea lei i-a blocat la mantinelă în numai câteva zile.
A doua greșeală a fost că au declanșat atacul exact în zilele în care companiile făceau plați trimestriale de impozite ; în aceste zile, lichiditatea în lei scade oricum în piață, pentru că banii curg către buget, iar leul se apreciază, pentru că unii plătitori fac rost de lei prin vânzarea de valută. Aici nu este vorba despre știința rachetelor. Este vorba despre cunoștințe elementare cu privire la funcționarea sistemului financiar din România. Cum să lansezi un atac fără a studia puțin « câmpul de luptă » în prealabil ?
A treia greșeală a fost că atacul a coincis cu ultimele zile pentru constituirea rezervei minime obligatorii. Sunt zilele în care fiecare bancă își drămuiește cu grijă lichiditatea, pentru a nu rămâne «descoperită», dar nici să nu păstreze sume peste cât ar avea nevoie, sume care ar rămâne neremunerate în cont. Oare domnii trezorieri în cauză au auzit înainte de atac de perioada pentru rezerve minime obligatorii sau abia fuseseră parașutați de pe planeta Marte și nu știau regulile bancare din România ?
Pe scurt, fiecare dintre cele trei greșeli ar fi putut, singură, să zădărnicească atacul. Faptul că le-au făcut pe toate trei a ușurat mult rolul băncii centrale – dar a pus în lumină și incredibile carențe profesionale ale trezorierilor respectivi.
Pe ce au mizat, totuși, cei în cauză? Au așteptat ca Banca Națională să NU își facă treaba de gardian al monedei naționale; au așteptat ca Banca Națională să calculeze, ca un contabil cu mânecuțe, care este deficitul de lichidiate din piață și să injecteze lei, suficient de mulți încât să le ajungă și băncilor ai căror trezorieri erau, ceea ce le-ar fi permis să închidă cumpărările de valută și să continue să atace leul.
Aceasta este o nesăbuință. În «fișa postului» Băncii Naționale scrie, negru pe alb, că banca răspunde de stabilitatea prețurilor, inclusiv prin stabilitatea cursului valutar. Pentru a-și îndeplini acest obiectiv, banca centrală are două instrumente imediate : vinde valută sau restrânge cantitatea de lei de pe piață. Banca Națională le-a folosit pe ambele, timp de câteva zile; primul instrument – pe o scară restrânsă ; al doilea – nu atât printr-o intervenție directă, cât prin întârzierea injecției de lichiditate așteptate de băncile respective.
Câteva zile doar, pentru că atacul a fost oprit de băncile în cauză, într-un demers cunoscut sub numele de «stop loss» ; adică, băncile au vândut valuta abia cumparată pe piață, asumând dubla pierdere : din diferența de curs valutar și din dobânzile pe care le-au plătit la lei în săptămâna respectivă. Cam asta a fost povestea. Ea a fost desigur trecută sub tăcere, atât de băncile implicate în atac, cât și de Banca Națională, deși «inițiații» pieței au mirosit ce s-a întâmplat (și, desigur, i-au executat scurt pe imprudenții jucători, urcând la niveluri amețitoare dobânzile « overnight » și pe cele implicite din punctele de swap).
A fost o scurtă bătălie, din care a câștigat Banca Națională, pentru că și-a făcut datoria de a apăra leul, și economia în ansamblu, pentru că nu s-a produs panică pe piața valutară într-un moment foarte critic pe plan mondial. Cursul s-a mișcat lin, ceea ce era important pentru toate persoanele și companiile împrumutate în valută – și care reprezentau cam 60 la sută din totalul creditului la acea dată. Au pierdut cele câteva bănci care au mizat prost pe degringolada leului, iar trezorierii care au declanșat operațiunile respective au avut de suferit ulterior. Și a mai existat un efect : de atunci încoace, niciun atac speculativ nu a mai fost orchestrat împotriva leului.
Acestea ar fi faptele. Poate că ele ar fi rămas mereu necunoscute publicului larg dacă în special unul dintre foștii trezorieri, rămas pe semne cu onoarea nereperată, nu ar ține-o una și bună cu tot felul de argumente de unde ar rezulta că Banca Națională a greșit fundamental, iar eșuarea atacului lor speculativ a fost, nici mai mult nici mai puțin, decât o lovitură la adresa creșterii economice a României. Hai să vedem ce zice domnul în cauză și cum stau de fapt lucrurile.
Primul lui argument este acela că Banca Națională a lăsat băncile fără lichiditate, iar prin asta și-ar fi încălcat nu știu care obligație. Trec peste faptul că principala obligație a băncii centrale este să apere stabilitatea prețurilor, oricare alta fiind subsumată acesteia. Dar scăderea lichidității s-a produs doar pentru câteva zile, iar asta din cauza strictă a operațiunilor valutare care au implicat câteva bănci ; dacă lipsa de lichiditate ar fi fost uniformă și generală în piață, posibil ca banca centrală să intervină, punând lei pe piață pentru a evita tensiunea. Dar ea s-a localizat doar la câteva bănci, și doar pentru că s-au aventurat în operațiuni valutare fără acoperire în lei; numai acestea au plătit overnight dobânzi foarte mari; alte bănci, cel mult, au făcut ceea ce se numește arbitraj de dobânzi, împrumutându-se de la Banca Națională la facilitatea de credit, la o dobândă anuală de 14,25 la sută, și acordând credite overnight la… cât erau dispuse să plătească băncile în criză de lichiditate ; bănci care, din propria lor politică de plasamente, nu au deținut active care să le facă eligibile direct pentru facilitatea de credit. Încerc să înțeleg unde a greșit banca centrală și nu reușesc. În schimb, aș avea mai multe de spus despre cum (nu) și-au facut treaba trezorierii în cauză…
Al doilea argument este că, urmare a bulversării pieței monetare din vina Băncii Naționale, toate dobânzile din economie au explodat, generând criza economică din anii următori. Aici, domnul în cauză se flatează chiar degeaba. Atacul speculativ a dus, într-adevăr, la creșterea dobânzilor pe piața monetară, dar tot impactul s-a stins în decurs de o săptămână, după ce afectase doar tranzacțiile dintre băncile rămase fără lei și cele care aveau sau au făcut rost de lei. Dar nicio dobândă dintre clienți și bănci nu este legată de rata interbancară overnight ; dobânzile la 3 și la 6 luni, da, influențează piața creditului – dar algoritmul de calcul nu include orice modificare a pieței, pentru câteva zile numai. Pur și simplu, pentru că nu a reușit, atacul speculativ asupra leului nu a avut vreo urmare în economia reală. Nici măcar una !
Ceea ce este adevărat este că, urmare a crizei financiare mondiale și a situației precare a economiei românești, s-a produs o ajustare a cererii agregate interne, care a presupus un ansamblu de măsuri nepopulare ce au antrenat, inevitabil, o comprimare a producției. Dar argumentul «post hoc, ergo propter hoc» nu are ce căuta aici. O dată stins, atacul speculativ asupra leului nu a avut vreo consecință pentru pentru politica monetară și valutară care a urmat ; aceasta s-a concentrat pe obiectivele sale, fără vreo legatură cu atacul speculativ.
Este de asemenea adevărat că politica băncii centrale de după declanșarea crizei a condus într-o anumită măsură la contracția economiei. Doar că această conduită a făcut parte, inevitabil, dintr-un amplu program al autorităților române pentru reducerea în primul rând și înainte de orice altceva a deficitului extern. Am explicat în alt articol de ce prioritatea absolută a fost acordată restabilirii credibilității externe a țării : pentru a asigura o finanțare, în absența căreia prăbușirea economiei românești ar fi fost, probabil, apropiată celei a Greciei.
În final, cu prețul unei recesiuni pronunțate în 2009, România a reușit să restabilească echilibrele bugetar și al balanței de plăți și să revină pe o traiectorie de creștere, care continuă și în prezent.
Așadar, vorbim despre două evenimente care s-au succedat la un interval scurt, dar care nu au avut vreo legatură unul cu altul : atacul speculativ asupra leului, din octombrie 2008, care a dus, pentru câteva zile, la creșterea puternică a dobânzilor interbancare și la pierderi pentru băncile care au declanșat acest atac. Ulterior, politica monetară a Băncii Naționale a redevenit restrictivă, dar cauzele acestei politici nu au avut nicio legătură cu episodul pasager al atacului speculativ. Această politică a avut rațiuni solide, ce au ținut de salvgardarea economiei naționale – care s-a realizat. Zbaterea unuia sau altuia pentru a arăta că negrul este alb este doar jalnică.
NOTE___________
[1] “Liquidity, the October 2008 Speculative Attack and the Central Bank Reputation”, in Romanian Journal of Economic Forecasting – 2/2013
Aikido cu mintea si corpul coordonate. Invatati cum sa va relaxati si cum sa va pastrati calmul in conditii de stress. 
Lucram la vreme aceea (octombrie 2008) la un IFN care avea liniile de finantare principale la 2 dintre bancile implicate in „atacul” cu pricina. Spre deosebire de d-nul Radulescu, care e tinut de pozitia pe care o detine, eu nu ma feresc sa le spun numele: ING si Unicredit.
Urmarea: cresterea nebuna a dobanzilor respective (si a durat ceva mai mult decat o saptamana … mai degraba 4-5, ce-i drept cu varful in acea prima saptamana) a fost transmisa de catre banci integral clientului IFN. Nesansa a facut ca respectivele linii de finantare sa expire exact la sfarsitul lui Octombrie 2008 … au urmat vreo 2-3 luni de agitatie in business, cu pierderi imense greu de imaginat in contextul de pana atunci.
S-a asternut de mult praful pe toata povestea … pun aici doar un ecou al celor intamplate la vremea aceea la unul din clientii bancilor in cauza. Nu a adus evenimentul acela criza, dar stiu ca relatiile cu bancile in cauza s-au deteriorat considerabil de la acel punct incolo (si vorbim de relatii construit la nivel de regiune, nu doar in Romania).
„…pentru a asigura o finanțare, în absența căreia prăbușirea economiei românești ar fi fost, probabil, apropiată celei a Greciei.”…
cu tot respectul cuvenit d-lui Radulescu, dar supozitia de mai sus este absolut diversionista.
la momentul respectiv, Romania chiar nu avea niciunul dintre parametri macroeconomici la nivelul Greciei in momentul declansarii crizei (de plati). adevarat ca aveam deficitele bugetare si de cont curent ingrijoratoare, insa datoria publica (si serviciul datoriei publice), cea care a facut sa sucombe Grecia, nu era nicidecum la un nivel nefinantabil.
„Practic, ei se îndoiau de faptul că simpla secvențialitate între două evenimente ar trebui să postuleze și o legatură de cauzalitate între ele.”
„Dar nicio dobândă dintre clienți și bănci nu este legată de rata interbancară overnight ; dobânzile la 3 și la 6 luni, da, influențează piața creditului – dar algoritmul de calcul nu include orice modificare a pieței, pentru câteva zile numai.”
Domnul Eugen Radulescu are memoria nu doar scurta, ci si selectiva.
La momentul respectiv, piata creditului era o lume a haiducilor. Dobanzile la credite NU erau legate decat in mica masura de un indicator gen ROBOR sau EURIBOR. Ele erau calculate dupa o formula de genul DB+marja, unde DB=Dobanda Bancii. Dobanda Bancii (cu diverse denumiri de la banca la banca) era un indicator intern al bancii, definit dupa niste criterii de maxima ambiguitate (gen costurile la care se finanteaza banca etc etc), si pe care banca il putea modifica discretionar, ceea ce s-a si intamplat in cele cateva zile negre.
Da, asa este.
Dobanda discretionara dar sa o stim si noi …
Si oricum nu avea cum sa urce pana la luna aceea dobanda decat daca exista o presiune masiva.
Director general al ING Bank Romania era domnul Misu Negritoiu. Care domn s-a exprimat in mod repetat si foarte vocal cu privire la paritatea leu-euro „nerealista”, in mandatul sau de chairman ING Romania.
Trezorierul ING, Florin Citu, n-a actionat deloc de capul sau. Ca, ulterior, a ramas sa plateasca singur oalele sparte… asa e-n tenis!
Cea mai virulenta voce anti-BNR, si cu privire la momentul acela, e Lucian Isar, fost vice-pres la BancPost la vremea atacului respectiv. Dar Lucian Isar e greu de amutit cit e doamna Ghorghiu sefa la PNL. Poate postul de viceguvernator eliberat de Bogdan Olteanu sa-i astupe gura.
E si tata de familie, ce Dumnezeu! Cit sa mai intretina familia doamna mama?
Gura astora ar trebui astupata doar cu pamant. Pana la urma, se pare ca si nenea Misu va fi pus cu botul pe labe.
In ce-i priveste pe ceilalti doi, va dati seama ca daca ar fi facut ce-au facut in 2008 cu banii unei societati comerciale din orice alt domeniu economic in afara de cel financiar-bancar ar fi fost cu catusele pe maini, pe motiv ca au delapidat bani si i-au jucat la ruleta? In domeniul lor asta s-a chemat investitie proasta si doar au fost concediati si declarati paria in domeniu, singura lor speranta de joburi in domeniu fiind acum doar fraierirea unora si altora? Despre sotu’ Lucica s-a scapat Ponta si a confirmat aceste activitati, din fericire esuate. Despre Florinel, cu ajutorul nepretuit al maretului PNL, astuia se pare ca ii va reusi fraierirea electoratului si pricopsirea cu deptatie. Se sparie gandu.
Intrebarea mea este de ce ne aducem aminte acum de toate acestea?
De ce nu putem discuta dupa 15 Decembrie 2016 acest subiect???
Este o urgenta???
Cred ca subiectul merita investigat atunci si concluzionat intr-un termen rezonabil.
Sigur oricand se poate discuta orice – dar daca fortam anumite subiecte, dimineata, la pranz si mai ales seara inseamna ca avem niste interese – cred eu…
Poate pentru faptul ca doi dintre speculatorii contra leului de atunci (unul, practic ca si ales deputat si altul, ca si print consort) sunt foarte apropiati astazi de varful unui partid care vrea din decembrie sa conduca Romania?
Si sa nu ma luati cu faptul ca sunt baieti destepti, cititi, scoliti, tineri, frumusei si curatei, bla, bla, bla, fiindca va amintesc vorbele lui Maiorescu „tara asta nu duce lipsa de inteligente, ci de caractere”, perfect confirmate de cei doi prin ce au facut atunci dar, mai ales, prin vocalizele lor ulterioare pe aria ce prosti sunt aia care ne-au tras-o atunci, noua baietilor destepti.
tonul cu care discutati in public nu e tonul adecvat al unui oficial dintr-o democratie, chiar daca lucrati la BNR! se invata din dezbateri si din discutie in democratie, nimeni nu e infailibil! mania secretului comunist si a dezbaterilor birocratice in grup restrans nu trebuie scoasa in public, unde trebuie discutate toate opiniile chiar si cele incorecte! BNR nu e infailibila, ca sunt niste in fond si acolo. Cel putin inainte de criza a gresit cand nu a vazut criza imobiliara si nu a vazut problemele de mismatch valutar ale creditului in valuta! daca invatat suficient din experienta asiatica, putea reglementa mai bine dupa liberalizarea contului, creditele in valuta! dar la BNR s-a ramas anghjilozat in proiect, prin 2002-2008 tot feluld e viceguvernatori si alti oficiali repetau ad nauseam ca Romania e subbancarizata si criza mondiala ne va ocoli! o rusine toate declaratiile alea care se gasesc in ziare si agentii de presa!
populismul antimonetar al unora de prin bancile private e incorect, chiar daca BNR e departe de a fi perfecta! s-a descurcat dupa criza mai bine decat era de astept, trebuie spus asta
Mie imi place episodul pilot. As vrea un soap opera pe tema asta. Face Bucurestiul sa semene un pic cu New York si strada Doamnei cu Wall Street.
Banci care speculeaza cu indrazneala, manipulari ale pietei, un repertoriu care aproape aduce adrenalina in piata financiara complet ne-spectaculoasa de la noi.
Mai stiu un episod interesant, a fost odata ca niciodata o societate cotata la bursa cu active nete negative, pierderi, si valori pozitive ale actiunilor, si un alt episod in care valoarea de piata a actiunilor unei societati era mai mica decat profitul net anual. Zona Crepusculara a Pietei Financiare…
Eu am o stima deosebita pentru toti actorii, unii au indrazneala, altii au subtilitate, altii au o ratiune de sahisti experimentati. Caractere interesante, un joc palpitant, o intriga pe masura, malversatiuni si dialoguri, pe scurt material de mana intai pentru un scenariu reusit.
E pacat sa moara subiectul, ar trebui sa incurajam pe cei implicati sa dezvaluie cat mai mult. Imi aduce aminte de o carte palpitanta, In Zgomotul Bursei.
E bine ca n-ati dat numele bancilor pentru ca ce spuneti dvs le pune intr-o lumina foarte proasta. Daca fiecare din bancile respective ajunsese sa depinda atat de mult de judecata buna sau proasta a unui singur angajat, cum dati de inteles in articol, care angajat a facut greseli elementare in serie, atunci e vorba in principal de un esec de proportii al functiei de risk management la nivel de organizatie (cu atat mai mult ca nu e vorba de instrumentele complexe cu care s-au fript altii, ci de lucruri elementare). Se pune intrebarea de ce a fost nevoie de un asemenea incident, cu consecinte totusi grave in piata, pentru ca BNR, ca organism de supraveghere, sa-si dea seama ca bancile cu pricina sunt varza cu carne la capitolul controale interne (cum reiese din ce spuneti chiar dvs) si sa ia masuri in acest sens. Ar fi rau daca s-ar afla ca doar initiatorii au fost scosi tapi ispasitori iar cei sub nasul carora s-a intamplat toata povestea (cei din propriile banci si din BNR) sunt si acum bine mersi in aceleasi functii sau si mai sus.