Piata de capital si o chestiune omisa: macroprudentialitatea

In acest an, am participat la o serie de intalniri la care s-a vorbit despre piata de capital in Romania. De pilda, dialogul intre oficiali romani si partenerii externi in cadrul acordului de asistenta preventiva, un grup de lucru (task force) ce urmareste dezvoltarea pietei de capital autohtone, discutii cu experti ai Bancii Mondiale, seminarii, etc. Un numitor comun al acestor intalniri este constatarea ca avem nevoie de o piata de capital care sa contribuie in mod semnificativ la finantarea economiei in conditiile in care activitatea bancilor este in comprimare –ca urmare a crizei financiare internationale. Aceasta situatie se observa peste tot in Europa, diferente intre tari decurgand din situatii macroeconomice specifice, calitatea institutiilor si caracteristici ale pietelor de capital locale. Ce este insa mai putin inteleasa este relatia piata de capital – stabilitate financiara.

Criza financiara a dovedit ca stabilitatea preturilor nu echivaleaza cu stabilitatea financiara, a reliefat noxe pe care un sector financiar supradimensionat si proliferarea de produse financiare riscante (toxice) le produc. Un regim financiar international care a favorizat miscari de capital de amploare, pe termen scurt (volatile), nu a ajutat bancile centrale in apararea stabilitatii financiare. A operat si credinta gresita ca deschiderea totala a pietelor de capital este neproblematica. Fapt este ca o economie, cu cat este mai mica si mai deschisa, cu atat mai mult fluxuri de capital intense pot cauza perturbatii. Este situatia cu care se confrunta numeroase economii emergente, fie la intrari, fie la iesiri de capital masive. Este de notat totodata ca, cu cat o piata de capital este mai adanca si mai “primitoare”, cu atat riscul unor miscari de capital destabilizatoare este mai inalt in lipsa unor actiuni de protejare. Intrebarea legitima este: ce se poate face pentru a avea o piata de capital ca alternativa relevanta la finantarea bancara protejand totodata stabilitatea economiei?

Unele tari recurg la control al miscarilor de capital (mai ales in economii emergente –a se vedea si schimbarea opticii FMI in aceasta privinta), la mix de politici (monetare si fiscale) care sa previna bule speculative, atat cat se poate. In Uniunea Europeana, unde circulatia libera a capitalului este regula a functionarii pietei unice (single market), in tarile avansate economic (care au renuntat la restrictii la circulatia capitalului), se consacra notiunea de “macroprudentialitate”. Adica, politici care sa incerce sa previna bule speculative, sa asigure “tampoane” (buffers) pentru momente mai delicate, care sa atenueze amplitudinea recesionista a unui ciclu economic, care sa atenueze riscuri sistemice. Se poate spune ca “politici macroprudentiale” sunt o formulare eufemistica pentru mijloace de control direct si indirect al dinamicii creditului, al masei monetare, al activitatii economice.

Din cele prezentate mai sus deriva o problema cheie pentru politica macroeconomica, cea de reglementare si supraveghere a pietelor financiare in Romania:  cum sa fie dezvoltata piata de capital astfel incat sa fie protejata stabilitatea financiara si macroeconomica. Aici trebuie sa avem in vedere trasaturi ale economiei noastre intre care: dimensiunea sa, a sectorului financiar, gradul de euroizare, functionarea pietei unice in UE, stadiul consolidarii fiscale si nivelul datoriei publice, indatorarea privata, indatorarea externa, ponderea bancilor locale controlate de grupuri non-rezidente, politica de curs, nivelul creditelor neperformante din sectorul bancar, etc.

O strategie de dezvoltare a pietei de capital in Romania trebuie sa aiba in vedere, intre altele:

– existenta instrumentelor financiare de baza, ceea ce  nu inseamna sa avem toata gama de produse financiare sofisticate, dintre care unele prezinta riscuri majore si care mai mult strica;

– nevoia de a intari institutiile pietei de capital: bursele, contrapartea centrala (care nu exista inca la noi), depozitarul central, etc (infrastructura pietei de capital); acest demers implica reglementari si supraveghere adecvate, care sa tina cont de legislatia UE;

– legaturile intre piata de capital si entitati bancare;

– nevoia de a stimula economisirea interna, participarea fondurilor de investitii, a fondurilor private de pensii la finantarea economiei autohtone; aceasta presupune incredere in piata de capital autohtona;

– sprijinirea IMM-urilor sa aiba acces la piata de capital;

– sistemul de reglementare si supraveghere trebuie sa-si dezvolte capacitatea de prevenire a unor accidente tip Harinvest. Acest caz reconfirma slabiciuni ale sistemului de conformare cu reguli de prudentialitate si bune practici (cresterea operatiunilor de vanzari fortate/sell-out  ar fi trebuit sa “sune clopoteii” in tot sistemul). Mecanisme de alerta timpurie trebuie sa functioneze mai bine; cadrul de reglementari ca si regimul de sanctiuni au nevoie de modificari care sa mareasca inclinatia participantilor pe piata sa respecte regulile si bunele practici.

– aspecte de ordin macroprudential. Acestea privesc conduita jucatorilor in piata ( care poate pune in dificultate intreg sistemul), calitatea institutiilor pietei de capital, activitatea grupurilor mari pe mai multe piete, sistemul de reglementare si supraveghere a pietelor si, nu in cele din urma, mersul politicii macro-economice (ce face BNR, executia bugetului public).

Aspectele de ordin macroprudential trebuie sa fie discutate cu partenerii externi; de asemenea trebuie examinate in cadrul task-force-ului amintit mai sus, unde este bine sa participe experti ai BNR, ai MFP si delegatul FMI in Romania. Fiindca,  strategia de dezvoltare a pietei de capital nu se poate rezuma la un decalog al dezideratelor  jucatorilor din piata; piata de capital trebuie sa raspunda si cerintelor de stabilitate economica, macroprudentiale. Un rol esential in aceasta privinta il are de jucat Comitetul National pentru Stabilitate Financiara, care este un echivalent autohton al Consiliului European pentru Riscuri Sistemice (institutie ce reuneste BCE, autoritatile europene de reglementare si supraveghere pe diverse piete (EIOPA, EBA, ESMA), autoritati nationale de reglementare si supraveghere, Comisia Europeana, etc).

Piata de capital autohtona trebuie sa se dezvolte! Dar o evolutie buna este una care serveste finantarii economiei si nu una prin care piata de capital devine, in principal, un teritoriu pentru operatiuni speculative, care ar favoriza inclinatii ce deviaza de la norme de buna conduita, de la lege.

Eforturile autoritatilor nationale trebuie sa fie sprijinite de o reforma a sistemului financiar, de o regandire a regimului international prin intoarcerea la logica aranjamentelor de la Bretton Woods. Acele aranjamente au incercat sa disciplineze conduita jucatorilor (tarilor) mari pe pietele financiare internationale. Informatia abundenta privind manipularea pietelor financiare de catre entitati private mari (market-makers) ilustreaza deraierea sistemului financiar, nevoia unei reforme  radicale. Daca reforma nu va avea loc, crizele ne vor vizita tot mai des.